来源：市值风云原标题：零减持，零质押，上市九年派现12次分红18亿：燃气热水器鼻祖的突围之路

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小白对于向往的生活，很多人无法形容出具体的模样。在生活压力倍增的当下，晨炊星饭、寒耕暑耘、鸡犬相闻的简单与平淡，成了风云君所向往的生活。也正因为此，风云君成为那部同名真人秀的忠实粉丝。节目里，嘉宾在每一天的结束，都会去冲个热水澡，卸去一天的疲惫。每每这个场景下，都会有这样一句台词：和万和在一起，就是向往的生活。不得不说，这个燃气热水器的广告植入，简直太不生硬，甚至深入人心。这款燃气热水器，就是上市公司万和电气（.SZ）的主打产品。万和电气，用一则成功的广告植入带来向往的沐浴体验，又是否能用财务数据在市值风云这里证明他的实力呢？一起来看。一、拥有好公司的外在万和电气，于年在深交所上市，实际控制人为卢础其、卢楚隆、卢楚鹏兄弟三人。万和电气的注册地位于被称为“中国家电之都”的广东省佛山市。这一带还有一家业务相似的竞争对手，名为万家乐，现已更名为顺钠股份（.SZ）。这句话的潜台词是，早在年就已上市的万家乐，已经被他当家的携主业退出A股了。对于这位竞争对手那些风花雪月的故事，风云君自然也做过了许多的研究（下载市值风云APP，搜索“万家乐”，查看全文）。既然同出佛山，资源禀赋必然多有相同之处，但是万和电气却与他的竞争对手大有不同，其外在还颇有一些好公司的特质。果然龙生九子，各有所好。自上市之后，万和电气共发布过三次减持公告，但均未按计划实施。不仅零减持，年以来，公司的实控人、高管等还累计增持了小千万元。除去零减持，至本研报截稿日，万和电气的累积质押比例也为零。在分红方面，上市公司也不小气：万和电气上市9年时间里，累计派现12次，共计分红17.82亿元，分红募资比达到1.19倍。零减持、零质押、高分红，让风云君对万和电气的好感又增加了几分。但要想让分析站得住脚，咱们还得走得更近点。二、专注燃气热水器上市之前，控股股东万和集团对旗下的厨卫电器资产进行了一轮重组，将与之相关的业务与资产都注入了万和电气，万和电气也因此成为集团内所有是实体中唯一从事厨卫电气生产经营的企业。以燃气热水器起家的万和电气，也并以此为基础，逐渐将业务拓展至燃气灶、吸油烟机、消毒柜等触电产品。年上市后至今，万和电气的拓展主要以内部发展为主，产品仍主要以厨房电器、生活热水两大板块构成。上市公司的生活热水以燃气热水器为主打，同时还包括电热水器、太阳能热水器、空气能热水器等品类。生活热水是公司第一大收入来源：-年期间，该板块的收入持续增长，复合增长率为10.42%。但也可以看出，年以来生活热水业务似乎面临着增长瓶颈：年，该板块实现营业收入33.56亿元，同比仅增长了6.34%，年收入更是略有下滑。-年期间，厨房电器板块的收入增速高于生活热水，复合增长率为16.68%。但厨房电器包括油烟机、燃气灶、洗碗机等众多品类，从这一角度来说，其竞争力不如生活热水板块。并且，年以来，厨房电器板块面临着更为严重的收入增长瓶颈；年，该板块实现营业收入25.80亿元，同比下滑了9.47%，甚至不及年的收入水平。盈利能力方面，-年期间，生活热水板块的毛利率明显高于厨房电器，并且差距在逐渐拉大。另外，上市之后，万和电气两板块的盈利能力走势也有明显不同。整体来看，-年期间，生活热水板块的毛利率由年的28.52%，增长至年的41.07%；而厨房电器板块的毛利率从年的24.83%，下降至年的22.94%。上市公司生活热水、厨房电器两个板块毛利率的不同表现，也让我们对这两个板块的竞争力有了大致的判断。三、前有豺狼，后有猛虎1、关于上市公司竞争力的小调查为了更加真实的体会上市公司在这两大板块的竞争力，风云君还特地打开了手机上的一众购物APP，进行了关键词搜索。厨房电器板块，咱们就以油烟机、燃气灶、消毒柜这三类普及度相对较高的大件产品为参考。其中，油烟机板块，按销量排名前十的产品中，老板电器独占六席，剩余四席则被方太、华帝、美的占据。而在燃气灶板块，销量排名前十的产品也依然被老板、方太、华帝等厨房电气传统厂商瓜分。不出意外，消毒柜板块，销量排名前十的产品中，也没有出现万和电气的产品身影。在最后的燃气热水器板块，终于感受到了万和电气的存在：在销量排名前十的产品中，上市公司能够占到1-2个席位。另外，风云君还发现，在京东购物APP中，还有一个Top品牌榜功能，代表不同板块的品牌排名。可喜的是，上市公司在厨房电气、生活热水两个领域都是榜上有名。但是，在不同板块的排名中，上市公司的名次明显不同：在厨房电器板块，上市公司排到了最末位；而在生活热水板块，上市公司的排名仅次于林内。这样一个简单的调查，虽然不是那么的专业，但至少代表着大众的选择，也是能够在一定程度上反映上市公司在厨房领域的市场占有率的。可以说，目前来看，上市公司在生活热水领域拥有一定的竞争力，而在厨房电器板块则略显不足。2、在燃气热水器领域的进阶之路对于厨房电器行业，风云君曾做过不少研究，例如老板电器、浙江美大、华帝股份等等。（下载市值风云APP，搜索上市公司名称或代码，查看独立第三方研报）因此，咱们今天重点介绍一下以前没有太多涉及的、公司的老本行——生活热水。根据制热方式不同，可将热水器分为燃气热水器、电储水式热水器、太阳能式热水器、即热式热水器、热泵热水器等五大类。目前来看，市场中以电储水和燃气热水器为主，其他三种占比较小。从产品价格来看，史密斯、林内、能率三大外资品牌，主要占据高端市场；海尔为中高端，万和、万家乐、美的处于中低端市场。从产品类型来看，我国热水器线下市场中，万和电气、林内、能率等聚焦燃气热水器，而海尔、美的、万家乐则以电储水式热水器为主。与电储水热水器相比，燃气热水器的特点是即开即热、出水量大、温度稳定、水循环系统直接对接自来水进行加热，特别是其无需出水的特征，令其没有多次反复加热循环水带来的健康风险。而燃气热水器最大的痛点是在使用过程中的冷水问题，比如说开启初期需要放掉冷水才能出热水，假如使用中途关掉重启，又会出现冷水。而冷水问题，也是燃气热水器影响沐浴体验的最大产品痛点。因此，对燃气热水器的创新不是外观，也不是电脑化控制，而是核心的零冷水体验。年，上市公司破解了这一难题，推出“花洒一开、热水即来”零冷水燃气热水器。虽然，上市公司不是国内第一家解决这一问题的燃气热水器厂商，但万和电气的产品定价相对较低，在中低端市场中可以称得上是领先的。随后，上市公司又在低氮燃烧、小负荷调节、高能效等方面取得技术进步，不断推动产品迭代。3、燃气热水器的增长困境上市公司在燃气热水器方面的专注与进步是值得认可的，但也面临不少问题。随着燃气热水器的逐渐普及，海尔、美的等家电大厂也逐渐进入这一领域，并且凭借积累多年的品牌优势，获得了不错的市场反响。当然，林内、能率这些国际燃气热水器大牌的市场认可度也是不容小觑的。可以说，在这个领域，万和电气的处境形容为“前有豺狼、后有猛虎”绝不为过。从整个热水器行业来说，根据家统计局数据，截至年，我国城镇居民家庭淋浴热水器平均每百户保有量已达到97.17台，逐渐接近“一户一台”的标准。在房地产行业下滑和市场渗透率遭遇瓶颈的双重影响下，热水器市场面临的压力是可想而知的。当然，这也并不意味着热水器零售额需求的大幅下滑，考虑到家电的使用寿命为题，所以还是会有一定需求的。回到热水器市场所面临的压力，这从具体销售数据中也能够看出。据奥维云网数据显示，年，国内电储水热水器零售额规模为亿元，同比下降了6.7%，零售量2,万台，同比增长了2.0%；燃气热水器的零售额规模为亿元，同比下降了5.6%，零售量1,万台，同比下降了1.7%。在燃气热水器领域的增长困境，外加在厨房电器领域的竞争力不足，基本诠释了上市公司所面临的收入增长瓶颈。从营业收入方面也可以看出，近年来，上市公司确实面临增长瓶颈：年，营收增速仅有5.85%，年更是大幅下滑了10.24%。有心的人还会发现，-年期间，上市公司的营收增速略有突出。风云君认为，原因之一来自上市公司在燃气热水器领域的突破，原因之二就要说到上市公司在高端市场的摸爬滚打了。四、在高端市场中遭遇溃败面对这“前有豺狼、后有猛虎”的紧迫局面，上市公司也曾尝试突破，但求变之路似乎并不顺利。1、失败的高端品牌“梅赛思”年10月，上市公司成立创立了梅赛思，希望能够借助互联网的东风，进入高端市场，在当时也曾引起不小的轰动。年双十一，梅赛思线下三个型号产品在天猫、京东等购物平台上线；同年12月，还曾开放了广东第一个家电类O2O体验馆。到了年，梅赛思还曾联合在跨境电商领域拥有一定经验的孙京超团队，进一步打造线上线下一体化的O2O模式。然后，就没有然后了。从年以来的业绩表现就可以看出，梅赛思品牌的不成功，净利润处于持续亏损中。2、与合作伙伴Unical对簿公堂同样是在年，上市公司与意大利UnicalAGS.p.A.达成战略合作。UnicalAGS.p.A是欧洲著名的供热产品制造商，旗下的品牌“Schuster”已拥有70多年的历史。达成合作后，上市公司将使用“Schuster”品牌生产热水器、厨电、家用和商用锅炉产品，在中国和东南亚地区推广销售。Unical将负责全球其他地区的生产和销售。年，上市公司成功与80多家经销商签订了“Schuster”品牌拓展合作意向书，并且在武汉、海南等城市开设了多家“Schuster”品牌形象店。一切看似进展很顺利，然而今年，两家公司却突然对簿公堂。年1月，Unical方起诉万和电气，声称，上市公司在履行协议过程中，存在未能达到最低采购数量及不正当注册商标的违约行为。四个月之后，上市公司又提出了反诉，声称Unical未按照协议约定向其提供相关产品、产品技术支持和售后服务的技术培训，才导致被告销售人员和售后服务无法满足客户需求，直接影响了市场需求，最终无法完成约定销售量。这其中的对与错，风云君作为行外人实在不好判断，唯一能够确定的是，上市公司这次向高端市场的探索，又以失败告终了。3、与博世荷兰的合作年5月，上市公司还曾与荷兰品牌博世签署投资合同。博世是欧洲供暖及热水产品方面的高端品牌。双方共同投资设立了广东万博、合肥万博两家公司，拟在储水式电热水器、即热式电热水器、太阳能热水器以及水箱领域进行合作。从业绩表现可以看出，从年4月成立至今，与梅赛思的业绩相比，广东万博、合肥万博两家公司的算是成功的，且广东万博的净利润实现大幅增长，确实为上市公司的业绩增长做出了一些贡献。但与自身对比来看，年，广东万博、合肥万博两家公司的营业收入均有所下滑，并且合肥万博的净利润只有不到40.00万元。上市公司营业收入在经历-年短短两年的高速增长之后，就再一次进入低速增长状态，一定程度上，与其在高端市场领域的频频受挫脱不开干系。五、财务分析最后，做个简单的财务分析。盈利能力方面，整体来看，-年，上市公司的净利润基本保持增长状态，复合增长率为14.06%。具体来看，年，上市公司的营收增速高达31.71%，但是净利润却下滑了2.32%，而年的营收增速为-10.04%，但净利润却增长了23.02%。营业收入与净利润增速的不一致主要来自上市公司毛利率的变化。年，受上游原材料价格上涨的影响，上市公司的整体毛利率为27.77%，同比大幅下滑了5.51个百分点。年以来，上市公司的毛利率逐渐有所上升，年实现毛利率33.27%，基本恢复至年的水平。-年，上市公司净利率方面的表现与毛利率变化趋势大致相同。营运能力方面，近年来，上市公司的应收账款周转率有所回升；存货周转率的表现相对较差，尤其自年以来连续下滑，需要引起注意。年，上市公司的应收账款周转率、存货周转率分别为5.84、3.10，整体问题不大。偿债能力方面，截至年末，上市公司的有息负债共计5.50亿元，其中短期有息负债5.45亿元；同期，上市公司的货币资金共计8.28亿元，其中使用权受到限制的货币资金1.54亿元。整体来看，上市公司的偿债压力较小，这也符合家电行业的整体特征。总结除去向往的生活，上市公司还曾冠名湖南卫视“中国航天日文艺晚会”，与故宫宫廷文化联名推出“时来运转”礼盒，携手奇葩说辩手直播“陪伴大咖说”等等，可以说为了产品宣传，确实下了一番功夫，也收到了一定的效果。另一方面，万和电气作为燃气热水器的鼻祖型企业，上市之后一直专注于燃气热水器领域，并成功解决了产品的技术痛点，推动了业绩的增长。可以说，在好公司的外表下，上市公司也拥有产品和业绩的支撑。近年来，面对热水器市场逐渐趋于饱和，以及前有豺狼、后有猛虎式的激烈竞争，万和电气的业绩增长压力逐渐加大。当然，万和电气也曾努力求变，开始致力于向高端品牌进阶，但却屡屡受挫，成效甚微。在如何突破业绩增长瓶颈问题上，上市公司确实需要下一番功夫了，毕竟，业绩才是实打实的。免责声明：本报告（文章）是基于上市公司的公众公司属性、以上市公司根据其法定义务公开披露的信息（包括但不限于临时公告、定期报告和官方互动平台等）为核心依据的独立第三方研究；市值风云力求报告（文章）所载内容及观点客观公正，但不保证其准确性、完整性、及时性等；本报告（文章）中的信息或所表述的意见不构成任何投资建议，市值风云不对因使用本报告所采取的任何行动承担任何责任。

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